利比亚再遭多国空袭 8股或拔地而起

  公司增发方案区别于市场,导致公司股票价格大幅度波动。公司增发方案没有市场预期的成发科能这块资产,股价从峰值跌至“冰点”,随市场逐渐回归理性,市场重新评估募投的项目,同时公司定位逐渐清晰,公司股票价格从低点攀升5成。

  公司被定位为发动机传动资产整合平台。作为中航工业发动机板块的三大平台之一,公司被赋予作为发动机转动装臵的整合平台,原属于“二航”的东安集团有望率先于成发集团联姻,东安集团作为中航工业直升机发动机传动供应商,盈利能力不容小视。

  成发集团仍将关注发动机领域。处于国家安全的考量,集团仍将在发动机研发领域进行探索,同时,支撑自身燃气轮机的发展。 美国发动机发展史说明中国的发动机仍然需要保持百花齐放的局面。

  公司业绩探底回升,逐步回暖,给予公司增持评级。预计公司在2010年至2011年营业收入18.14亿元、15.96亿元、18.35亿元,呈现一个V型走势,摊薄后0.494元、0.587元、0.723元。考虑到公司增发后产业高质量发展的巨大空间,给予公司增持评级。(宏源证券 荀剑)

  公司是国家定点武器装备研制和生产企业，是国内最大的专用车辆科研生产基地之一和国内唯一拥有民航机场加油车许可证的厂家，处于行业垄断地位。

  三季报微亏,不影响全年盈利 2010年3季报显示,公司在7-9月份出现微亏。原因主要在于,雷达业务是公司毛利率最高的业务,而在报告期雷达收入减少,导致整体利润下滑。按照惯例,公司的雷达订单多集中在第四季度,预计年底将有较大增幅,因此公司全年仍然能实现正收益。

  气象雷达业务竞争激烈,将成为公司业绩稳定器 我国的气象雷达市场之间的竞争激烈,导致公司气象雷达收入难以出现飞跃。同时,“十二五”期间我国对于气象雷达等气象设备的投入还将继续保持快速地增长,公司凭借其较强的技术实力和成熟的市场模式,未来在气象雷达业务方面将保持平稳增长的态势。

  航管雷达业务有望成为公司加快速度进行发展的助推器 国内航管雷达市场受益于三块:空管设备的国产化进程,国内机场的大建设以及低空开放。公司已获得一、二次雷达的有关技术,正在全力争取获得民航局的入网许可证,并积极开拓国内市场。预计今年航管雷达对公司的收入贡献有限,我们期待未来的快速发展。

  后续资产注入处于观望期 与公司同属中国电子科技集团旗下的*ST高陶在重组过程中,拟将南京恩瑞特实业有限公司等公司股权注入,而恩瑞特的主要经营业务中绝大部分为雷达整机及子系统,从而与本公司形成同业竞争关系。因此,对于中国电子科技集团的资产整合意向还有待进一步观察,公司后续资产注入尚不明确。

  估值分析 预计公司2010年-2012年的每股盈利分别为0.26元,0.35元,0.41元,以2010年11月4日的收盘价计算,对应的P/E值分别为166、124和106倍。目前估值过高,给予“中性”评级。

  公司2010年实现营业收入25.64亿元,同比增长10.7%;归属于母企业所有者的净利润346万元,同比下降79%;每股盈利0.008元,同比下降80%。公司盈利一下子就下降的主因是财务和管理费用同比增加,且参股公司宝钛美特法力诺焊管出现亏损。2010年公司实现钛产品营销售卖量16827吨,其中钛材11477吨。

  公司计划2011年实现营业收入30亿元,成本费用计划29亿元。到2015年,形成4万吨铸锭生产能力、3万吨钛及钛合金加工材及一定量的锆、镍、钢等金属产品生产能力,锆、钛产品出售的收益达到60亿元,国际市场占有率由现在的10%提升至20%,跻身世界钛加工业前三强。

  行业需求长期看好。公司钛材产品大致上可以分为民用钛材、军用钛材和供应国际市场的航空钛材三类。2010年国外航空市场需求尚且没完全恢复,高端钛材销售低于预期;民营钛材市场之间的竞争加剧,产品价格低位徘徊,导致公司钛产品营业利润率维持在底部。2011年,世界经济发展形势有望继续恢复增长,但不确定因素依然较多,钛行业供大于求、产能过剩、竞争非常激烈的状况还将持续,仍处于景气周期低谷,将影响企业的盈利能力。

  伴随着国家航天大飞机项目的推进及大机型走俏,核电中长期规划的出台、中国新一轮武器装备的升级,国际航空业回暖及钛价回升,我国钛行业将迎来结构性发展机遇,未来中国钛需求将以不低于20%的速度增长。公司未来钛材需求量开始上涨将主要是依靠于军工和大飞机制造项目,我国首架国产大飞机C919将在2014年实现首飞,2016年交付使用。2015年之后我国大飞机项目进入生产阶段,对钛材的需求将会逐步增加,公司将是大飞机项目受益最大的钛材生产企业。

  公司产能扩张有序进行。公司收购华神钛业并投资扩建6000吨海绵钛生产线,有望实现海绵钛自给自足;熔铸产能达到17000吨。在钛材生产能力方面,2011年公司广泛征集资金项目陆续投产后,钛材产能将达到16000吨:形成板材6000吨以上、管材3000吨左右、钛带5000吨、锻件4000吨、棒丝材1200吨的生产能力,公司的产品结构将进一步优化。

  钛带和大锻机项目是未来最重要盈利增长点。钛带、大型整体锻件、精铸件、丝材产品对应的市场具有广阔的前景。5000吨钛带生产线年上半年建成投产,钛带是生产钛焊管的必备材料,将主要供给合资公司的焊接板。万吨自由锻压机项目预计2010年8月份投产,将新增3000吨锻件产能,主要用来生产锻棒,做战斗机的轮毂,有效解决公司在大型锻件、宽厚板方面的生产能力。大锻机项目大型整体锻件是航空工业制造先进飞机的重要材料,未来直径大于300mm棒材和超大尺寸的厚板板坯的市场需求将会持续增加。

  投资评级为增持。预计10-11年每股盈利分别为0.18元、0.76元,动态市盈率分别为153倍和37倍。2011年,随公司募投项目逐步投产,国内外航空市场复苏,军工钛材需求有某些特定的程度的提高,公司将迎来新的增长阶段,给予公司增持的投资评级。

  公司上半年实现盈利收入11.33 亿元，同比增长9.26%。实现盈利8472万元，同比下降14.86%。实现净利润7068 万元，同比下降9.88%，对应EPS 为0.087 元。

  由于军品需求周期性影响、原材料成本上升及特定领域竞争和用户成本控制，综合毛利率从30.4%下降至27.8%，是盈利下滑的最根本原因。虽然民品毛利率同比上升1.3 个百分点至15.2%，但在利润大多数来自的军品领域，军品毛利率却同比下降了3.1 个百分点至32.9%。

  军品业务略有下降，收入同比减少3.14%，营收占比72.42%；民品业务发展较快，同比增长57.44%，营收占比上升8.6 个百分点至27.58%。

  空间动机座系统和小型集成化飞行控制管理系统两大产业化项目将是公司未来新的经济增长点。空间动机座系统项目中标国家重点项目，并与客户签订了批量订货备产协议，该产品09 年起开始小规模交付，已进入批量交付过程。小型集成化飞行控制管理系统项目能力建设已完成并具备批量生产能力，与用户商洽也取得实质性突破，但尚未进入批量生产与交付状态。

  其他在建募投项目中，郑州和杭州电连接器项目厂房建设基本完成，待验收后即将投入到正常的使用中。航天电子信息产品产业化项目大部分厂房处于建设阶段。

  公司 10 年1-6 月收入同比下降4%,主要是航空产品收入下降约6%。具体说来主要是国内航空产品收入下降约70%,国外航空产品收入大幅度增长;别的业务收入约下降10%;技术协作收入增长超过100%。公司收入结构中航空产品占比最大,约有69%,其中国内航空产品约占航空产品的28%,国外产品约占72%;别的业务约占收入的24%,主要是材料销售等;技术协作约占6.5%。

  公司上半年综合毛利率 18.62%,较上年同期略升0.67 个百分点。其中,航空产品毛利率提升1.26 个百分点,主要是国外航空产品毛利率提升8 个百分点。公司三项费用率以及资产减值损失率较上年同期数略增0.87 个百分点。

  公司收入下降净利润增长的根本原因是10 年上半年投资收益较上年同期增长94%。10 年上半年投资收益有4,880 万元,约占中期总利润的77%。如果扣除这部分收益后的净利润较上年同期下降13%。

  按照公司订单情况,我们预计公司 2010 年K8 飞机交付量较09 年大幅度增长,国外产品增幅将超过50%;L15 目前仍处于研制试飞阶段,预计2011 年开始小批量。

  考虑到公司此次增发收购资产完毕后,作为关联交易的材料销售将进一步减少,原来与洪都集团的受托加工业务将减少,公司的飞机制造业务链将趋于完整,国内航空产品收入将有增长。

  我们根据中报情况调增了公司的盈利预测,预计10-12 年EPS 为0.57、0.60、0.73元,EPS 复合增长率约为12%。我们看好公司业务长期发展前途和中航防务板块的整合机会,维持“推荐”评级。但由于近期股价涨幅较大,短期内有估值压力。

  公司发布2010年半年报。2010年1~6月,公司实现营业收入28.03亿元,同比增长34.72%,毛利率10.74%,同比上升3.21个百分点;实现盈利1.13亿元(上年同期营业亏损7505万元),同比增长250.88%,营业利润率4.04%,同比上升7.65个百分点;归属于母企业所有者净利润1.27亿元(上年同期净亏损5333万元),同比增长337.37%,扣除非经常性损益后1.07亿元(上年同期净亏损6214万元),同比增长271.89%,净利润率4.52%,同比上升7.08个百分点;摊薄每股盈利0.051元,每股经营活动净现金流-0.45元,加权平均净资产收益率1.39%。截至2010年6月30日,公司资产负债率43.92%,每股净资产3.66元,存货周转率0.34次,应收账款周转率1.01次,流动比率2.00倍,速动比率0.91倍。

  二季度业绩同比和环比大幅度增长。公司一季度营业收入同比下降17.12%,仅实现微利,但二季度业绩同比和环比大幅度增长。2010年二季度实现营业收入17.67亿元,同比增长112.78%,环比增长70.50%,毛利率12.14%,同比上升5.82个百分点,环比上升3.79个百分点;实现盈利1.15亿元(一季度营业亏损209万元,上年同期营业亏损3412万元);归属于母企业所有者净利润1.24亿元(一季度净利润仅为263万元,上年同期净亏损3969万元),净利润率7.02%,同比上升11.80个百分点,环比上升6.76个百分点;摊薄每股盈利0.050元,每股经营活动净现金流0.11元。

  坏账损失影响消退。2009年,控股子公司西飞铝业预付山西振兴集团公司铝锭采购款余额1.26亿元未能按期收回,计提坏帐8820万元,导致公司2009年上半年资产减值损失高达9422万元。2010年上半年坏账计提冲回917万元,也是导致公司业绩同比大幅度上升的重要原因。

  资产注入预期基本兑现,业绩提升利好有限。尽管公司业绩同比大幅度的提高,但主要是上年同期基数较低所致。由于中航工业运输机公司整体上市方案已经公布,市场对公司的资产注入预期已基本兑现。参照备考盈利预测,资产注入后公司摊薄每股盈利为0.179元,2010年PE仍然高达59倍。考虑到短期内公司股票价格上行缺乏催化剂,因此我们下调公司投资评级为“中性”。

  公司上半年实现营业收入64,549.60万元、盈利2,888.90万元和归属上市公司股东的净利润2,464.87 万元,分别同比增长14.33%、43.99%和44.95%;实现基本每股收益0.0731元,与去年同期高出0.0227元;加权平均净资产收益率是1.82%,比去年同期提高0.52 个百分点。

  收入增长源于非航空业务大增,利润增长源自期间费用降低和资产减值损失减少。从收入结构看,航空产品实现营业收入52,281.31 万元,同比减少1.57%,占据营业收入比重为80.99%,营业收入增长主要源自非航空产品的大幅增长。

  报告期公司综合毛利水平为11.46%,同比下降1.07个百分点,其中航空产品毛利率为10.75%,同比下降1.14个百分点;公司盈利和净利润的大幅度增长主要源自期间费用率的降低(同比下降0.9个百分点),以及资产减值损失的大幅度减少,本期冲回坏账损失39.74万元,而上年同期计提了577 万元的坏帐损失。

  实现年初收入计划并无大碍,维持稳定增长。由于航空产品确认收入模式的特殊性,正常的情况下收入确认量大部分集中于年底,从公司过去三年单季度收入来看,从一季度到四季度收入规模是逐季递增的,尤其是四季度,过去三年展全年总收入比重平均接近50%,三四季度占全年收入的比重接近75%,所以我们大家都认为实现公司年初设立的2010年计划收入22.69亿元并无大碍。来自安博威公司的投资收益也将于年底确认,过去两年这块投资收益均为1,800万元,估计今年不会有太大变化,如实现年初计划1.61亿元费用,那么预计年底利润规模仍将同比大幅增长。

  产品处于新老交替阶段,新一轮迅速增加寄希望于新机型。公司现在基本的产品直9,是我国陆军航空兵的主力机型,已装备多年,销售占公司收入的80%左右,该产品订单在未来两年内将保持稳定。总体看来,公司目前正处于产品的新老交替阶段,预计新产品进入和批产前,公司将维持平稳发展的态势,不会有爆发式的增长。未来新一轮的快速地发展还要看哈飞集团正在研制的直15 等新一批机型的定型和量产。据了解,哈飞集团与法方合作研制的EC175-Z15的首架直升机日前成功首飞,已接到来自北美、亚洲、欧洲及中国15 家公司的150 家启动订单,而且填补了我国直升机谱系中6~7 吨级的空白,“十一五”后有望成为中国军方直9 机型的替代产品,未来市场发展的潜力广阔。我们预计直15 定型后,批量生产的任务还是由股份公司来承担,将取代直9 成为公司新的主要利润源。

  估值与评级。我们估算公司2010 年可实现每股盈利0.28 元,目前股价28.77 元/股,对应2020 年动态市盈率为103 倍,估值过高。考虑到公司整合中航工业直升机板块资产预期明确,最快下半年就有动作,新型产品研制的快速进展,以及通飞产业巨大市场机遇,但鉴于前期股价涨幅过快,短期有调整需要,调低评级至“增持”。